采访者：FT中文网财经编辑何禹欣、实习生李倩

　　被采访对象：经济学人集团(The Economist Group)中国首席代表许思涛

　　FT中文网(以下简称“F”): 自从备受争议的“港股直通车”今年8月公布以来，您一直是其最坚定的支持者之一。在您看来，中国国内为什么会有这么多强烈的反对声音？

　　许思涛(以下简称“X”): 中国应该以扩大资本项目开放为主，而不是以扩大汇率浮动作为汇改的主旋律，乃是我一贯的主张。因为在目前中国投资已经很热的背景下，如此高的投资还是无法消化国内的储蓄——中国每年储蓄超过投资3000亿美元，即所谓的经常项目盈余(注：此系会计恒等式决定)。如果不让过剩的储蓄较为自由地出去的话，就会造成国内资本分配不合理，不该投资的项目也纷纷上马了。

　　国内对“直通车”有些似是而非的想法。其中比较有代表性的是，中国老百姓有很多储蓄，但不知道怎么投资，如果去到香港，很可能就会为金融大鳄买单——因为机构投资者事先就把股票炒高了，坐等直通车启动。

　　这听起来很有道理。尤其在中石油回归A股，国内个人投资者被套后，这种说法更加流行。但首先，没有人逼迫老百姓高价买入股票。其次，很多人去香港更多采取的投资方式是买基金。香港有许多可供选择的基金，完全没有必要自己直接入市。

　　事实上，现在中国最大的悲哀在于老百姓根本没有选择的余地，只能去买很贵的、市盈率被炒到四五十倍的A股。如果换在印度，股价很难炒到这么高。因为如果这么容易、这么便宜就筹到钱，大家都会去筹，更好的投资手段和更好的投资项目就会出现了。中国的A股之所以在这么高的水平上不下来，正是因为中国国内储蓄大大超过投资，同时投资渠道又受到重重限制。既然如此，为什么不让国内的储蓄找到更好的投资产品呢？有选择总比没有选择好。“直通车”给了老百姓更多选择机会。

　　我理解为什么很多人反对直通车，但我不理解为什么要掺杂如此强烈的感情色彩来反对。

　　F: 一种普遍担忧是，直通车会导致热钱大规模进出，对中国经济造成摧毁性打击？亚洲金融危机便是前车之鉴。

　　X: 我不认为是这样。首先，很多人仍然没有把亚洲金融危机和中国的本质区别分清楚。中国的情况是，国内投资热是自己花自己的钱还花不完，需要投资到海外；而当年所有亚洲新兴市场的经常项目赤字都非常高，是靠借短期外债来支持国内的投资，一旦短期外债不来，投资就要停止——这是中国和十年前亚洲金融危机国家最本质的区别，

　　其次，现在回顾起来，当年热钱为什么打击了东南亚？因为市场认定央行们不会将货币迅速贬值。东南亚国内为了抑制通货膨胀，采取了较高的利率，使借外债比较便宜。比如借美金利率为5%，投泰铢，顿时利率就变为8%——凭空便赚到3%的利差。但一旦央行贬值，比如泰铢贬值50%，3%的利差也就消失了。所以，当年东南亚央行的决策错误为热钱创造了可乘之机。

　　再看操作层面，所谓的通过炒汇来套利并非想象中那么简单。在中国，炒外汇的交易成本很高。一是因为银行远期不可交割。二是因为企业借外债尚存在严格管制。

　　我可以举一个例子来说明炒汇避险的成本。假如有一个公司自2003年初市场对人民币开始升值预期以来，就通过不断买入人民币3个月不可交割远期合约的方式来对冲汇率风险。截至目前，相当于购买了20次合约。这些合约的成本加起来，需要人民币升值到6.84才能不赔不赚——而目前人民币的实际汇率水平才达到7.36！换言之，人民币升值压力确实很大，但要从中套利没有那么简单。

　　F: 具体来说，直通车会不会带来风险？

　　X: 一旦资本项目有更大的开放，一个后果是中国股市不可能脱离基本面、长期维持虚高。现在A股和H股有30%的价差，如果除去交易成本，价差不应该有这么大。取而代之的是，或者两地股市一起升，但国内升幅小一些；或者国内跌，香港升；最后价差消失，两地合二为一。在这个意义上，直通车确实带来冲击——原来的资产泡沫将被挤出去了。但这不是中国正需要的吗？让非理性逐渐回归理性。

　　另一个风险是对中国国内金融机构的经营产生压力。因为如果真这么做的话，地下钱庄也不会再有了。要知道，有的地下钱庄存在并不全是为了洗黑钱，而是因为人们想要比较便宜地买卖外汇。其实，直通车这个概念只是对中国某些地方有意义。对于深圳广州，不需要直通车每天也在“走来走去”。所以，最大的冲击是造成国内金融市场竞争加剧。

　　需要指出的是，假如直通车开动，中国汇率的浮动肯定需要走慢一点。因为资产价格和真实利率已经在进行调节了，如果又让汇率在贸易方面同时调整，国内的金融体系当然无法一下承受这么大的冲击。

　　F: 在目前直通车开不出去的情况下，QDII是否能够成为一种有效替代？

　　X: 直通车只是一个Metaphor(隐喻)。事实上，不管现在还提不提直通车，我觉得政策实际的导向和直通车思路是一致的。中美第三次战略经济对话(SED)之后出现的新状况，完全印证了我的看法。

　　这次SED后突破性的进展，微观方面一是QDII将可投资英国股市，二是跨国公司将可在A股融资——这些与直通车思路一脉相承，绝对是一致的：就是要让老百姓的钱更容易出去。

　　以QDII为例，以前只能买港股，现在可以买英股，以后可以买美股。选择更多，同时竞争也更多了。这样就能逼着银行相互竞争，把很多不必要的管理费用降下来，使老百姓在投资的时候比较实惠。

　　对中国老百姓来说，如果A股里既有徐工，又有卡特彼勒(另注：全球最大的工程机械制造商之一)，既有招行，又有汇丰、渣打、东亚……那老百姓为什么不买？比现在手里的要好得多啊。

　　F: 也就是说，虽然直通车试验遇阻，但中国仍在推行以资本项目开放为主的其他政策？

　　X: 我觉得中国政府在这么做，而且我认为这么做是对的。中国目前金融方面问题很多，最大的问题是金融体系和实有经济之间没有直接的关系。建立这个关系，是目前改革的突破口。如果建立了这个关系，经济增长就更具有可持续性。比起人民币一点一点升值，汇率一点一点增加，已经影响到中国企业的竞争力却还没有把国内的泡沫挤出去，这个做法当然更好。

　　F: 在过去较长的时间里，中国采取的都是逐渐提升汇率的思路，到港股直通车突然有此一“转”——这个弯是怎么转过来的呢？

　　X: 因为意识到一点一点升的做法到不了头。如果美元对人民币汇率达到6，中国的贸易会出现很大的逆差吗？不会。中国老百姓会马上把钱取出来消费，美国老百姓会马上增加储蓄吗？也不可能。汇率爬升不会让中国出现很大的逆差，不是因为中国的产品有多么物美价廉，而是因为几十年来，中国花钱与挣钱的比例比别的国家都要低。中国储蓄率很高，整个13亿人口加起来的话，就成为很大的经常项目顺差。

　　所以，2005年以来一点一点升汇率的做法，首先并没有达到目的——经常项目盈余过去没有这么高，但现在已经超过11%。其次，人民币升值预期也未消除。第三，在2008年这样的做法变得难以为继。过去这么做的时候，美元是高息货币，人民币是低息货币。现在美元从高息变为中息，在美联储的带动下，其他国家央行也跟着减息，比如瑞典、英国和加拿大，这些等于都在降低投机人民币的机会成本。因此，现在充分意识到过去的做法需要反思。

　　F: 无论外资上A股还是QDII投资香港以外的海外证券市场，均有待时日——您认为目前还没有其他一些方法是可以起到直通车效果？

　　X: 存在一些微观手段。一个是应该为企业结汇大大松绑。当中国的企业到海外投资或收购时，在结汇方面诸多限制就会影响其整体竞争力。另一个是继续提高老百姓带外汇出境的额度，从目前的5万美元再提高些。

　　加快资本项目开放对中国非常重要，可以使外汇形成一个真正的市场，反映真实的需求——让更多人参与市场，显然比人为提高汇率更好一些。

　　对中国老百姓来讲，能够买H股就是一个“有选择”的开始。

　　注：本文不代表FT中文网观点。